潘毅刚:从三张资产负债表防范外部风险

防范当前中美贸易战带来的外部冲击的风险的有益视角

世界浙商网讯2019-05-17 13:30:00来源:《浙江经济》作者:潘毅刚

  当下,中美贸易战处在打打谈谈、反复拉锯的焦灼状态,大有树欲静而风不止的味道。从2019年一季度的主要指标看,中国经济较去年四季度而言是有所好转,加上依托中国的巨大市场、巨大经济韧性、巨大回旋余地,我们没有理由怕贸易战出现最坏局面。无论打也好谈也好,只要自身经济循环不出现系统性风险,国运昌盛依然可期。

  守成国与崛起国的较量并不鲜见,历史上早有先例。教训也极为深刻。上世纪五十年代之后的日本,经过长达三十七年的高速增长,一跃超过意大利、英国、法国、德国和前苏联,1987年成为仅次于美国的世界第二大经济体、全球资本最重要的输出国和世界最大债权国。经济综合实力不断提高,制造业和高科技领域不断崛起的日本,引起了美国的高度警惕。当时美国正为滞涨所困,而持续保持贸易顺差、持有大量外汇储备的日本,恰恰是美国最大的贸易逆差来源。美国的反戈一击成为必然。1985年9月22日,在美国牵头下,美国、日本、联邦德国、英国及法国达成“广场协议”,这成为日本随后经济持续萧条的导火索。事实上,广场协议的实施并不足以遏阻日本的继续崛起,它确实改变了日美长期以来的高依赖贸易关系。但真正造成日本随后衰退的是,日本自身经济结构的缺陷以及应对外部形势变化所采取的一系列错误政策引发自身资产泡沫的崩溃。这一段衰退历史,日本野村综合研究所的首席经济学家辜朝明曾用“资产负债表衰退”做过简洁而又非常有洞见的解释。这无疑为我们防范当前中美贸易战带来的外部冲击的风险带来了非常有益的视角。 

  值得关注的是,当前我们地方政府、企业和家庭三张资产负债表也有进一步失衡衰退的风险。 

  一看政府债务风险。虽然目前看政府债务风险总体可控,但财政加大赤字趋势已成必然,政府性支出仍是稳定投资的重要生力军。由于“吃饭财政”、人口老龄化、人口外流和民生支出日增等多重“减收增支”刚性约束下,县市区一级债务放大的潜在风险依然较大,地方政府日渐陷入“用之则日众、生之者日寡”的窘境。同时,在政府融资规范性要求越来越高和减税的大趋势,流动性越来越不足,让政府始终无法摆脱对土地财政的过度依赖,反复助长房地产泡沫程度的放大。日本的一个深刻教训就是,1989年开始日本股市和房地产市场双双下跌,暴跌形成的35.8%的不良债权,使得日本国民经济长期难以恢复元气。 

  二看企业债务风险。受股市超跌、高杠杆投资盲目扩张和多元化经营影响,2018年以来我国有一批大型企业因抵押质押导致流动性风险。目前看这一风险得到了一定程度纾解,但这一问题不解决好将遏制企业的中长期发展。日本上世纪90年代初正是在资产泡沫崩盘之后,企业长期处于资不抵债的情况下,其优先目标从追求利润转向偿债第一,而引发了整个社会经济链条的萎缩与萧条。 

  三看家庭债务风险。必须警惕的是,我国上一轮楼市去杠杆导致家庭负债率明显提高,储蓄率持续降低,消费近期也持续下行,这都与家庭负债率攀升有关。当年日本房地产泡沫的破裂使得日本“泡沫世代”的这代人忙于还债,不敢消费,没有储蓄。这又进一步导致了企业利润下降,个人与家庭失业,收入不断缩减,一个持续通缩的不健康正反馈经济循环形成。 

  债务问题的形成是复杂的,短期市场变化、外部环境变化冲击而诱发不可避免。我们当前要做得是不应只盯住外部变化,而应扎好政府财政金融硬约束不强长期过度、过快刺激无效投资的笼子。当年日本衰退教训给我们的启示是,防范经济风险的关键是长期盯住政府、企业和家庭“三张资产负债表”,既要通过去杠杆抑制泡沫因素的持续孳生,不让资产泡沫急剧破裂,也要在社会投资尤其是民间投资等领域稳住杠杆,不要让加息缩表、去杠杆等抑制泡沫的政策打击能带来就业和经济增长的新增投资。 

  这就要求我们,一方面要控政府投资。经济下行期,各种风险交织。但千风险、万风险,都离不开四个字“欠债还钱”。日子好的时候欠下的债,日子不好的时候也是要还的,无论是政府、企业、家庭,都是如此,否则经济循环将难以为继,市场规则破坏殆尽。近日,国务院《政府投资条例》颁布,并将于7月1日实施。这预示着我国在政府投资和社会投资边界、责任将进一步厘清。只要政府投资是与财政收支状况匹配的,把政府负债稳定在当前可控的范围内,风险就不会继续扩大。 

  另一方面,要扩社会投资。要着力化解企业债务流动性风险,打通企业尤其是大型骨干企业因外部形势变化导致的债务问题,防止经济循环陷入债务陷阱,把握好短期政策和中长期制度平衡,重构资本市场支持实体经济的良好环境,确保房地产泡沫不破裂,持续稳定预期,促进能带来效益的新增投资尤其是社会投资。这是我们不重蹈日本当年衰退覆辙的关键所在。(作者系浙江省发展规划研究院首席研究员(公共政策)、综合处处长,浙商发展研究院(浙商智库)高级研究员潘毅刚,本文作于2019年5月9日,原文标题为“从‘资产负债表衰退’看当前经济风险”,刊载于《浙江经济》2019年第九期)

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